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日前，苏宁环球公布了2019年半年报。公司实现营业收入17.17亿元，同比增长15.33%；实现归母净利润6.21亿元，同比增长47.45%；毛利率由上年同期56.79%提升到68.42%。归母净利润和毛利率均为近五年来的最高水平。通过阅读半年报，笔者对这家有点“另类”的房企有了更深入的认知。

存量土地资源优质

在半年报“经营情况讨论与分析”中，苏宁环球表示：“公司拥有优质土地资源，将持续、稳健地实现资产增值兑现，保持上市公司极强的利润率。在目前房地产调控常态化的大环境下，把资产优势、经营优势、财务优势转化为胜势，稳中求进，提升公司的长远价值。”

公司有底气的原因在于存量土地价值。中报披露，公司储备的土地面积约为177.65万平米，规划建筑面积约为228.46万平米，而查阅财务报表的存货科目，公司拟开发土地金额约为11.43亿。笔者用“拟开发土地金额/储备土地的规划建筑面积”粗略估计，公司土地储备的成本大概在500元/平米。

为什么公司的土地成本这么便宜呢？因为公司有几个主力地块位于南京江北新区，当时的拿地成本极低。根据房地产行业存货科目的会计准则，存货按成本进行初始计量，未来开发结算为主营业务成本。随着江北板块逐渐成熟，房价不断攀升，收入端不断增长，而成本端极低，公司的利润率自然就非常高了。这也使得公司无惧调控，把这些优质地产项目不断增值兑现、获取现金流，以开拓其他项目或业务的发展。

（摘自公司2019半年报）

先于行业降杠杆

只有退潮时，才知道谁在裸泳。近年来，楼市呈现调控加码的态势，中央强调“房住不炒”、“不将房地产作为短期刺激经济的手段”，地产调控已呈现常态化趋势，房企融资渠道全面收缩。在这种情况下，负债驱动型的高负债房企面临严峻考验。对于谨慎拿地、现金流充沛的房企来说，机会就来了。

截至2019年上半年，公司合并货币资金约26.35亿，而“短期负债+一年到期的非流动负债”只有约9.4亿。公司资产负债率56.69%，剔除预收账款的资产负债率从2011年最高55%降低至32.53%。

通过全行业对比，能够更直观的观察到公司的稳健。根据Wind资讯统计得知，截至8月19日，申万房地产开发行业已有22家A股上市公司发布了半年报，其中苏宁环球的资产负债率为56.68%，在22家公司中，资产负债率水平排倒数第6，考虑更能反映房地产企业真实负债水平的剔除预收款项后的资产负债率，苏宁环球在22家公司中仅比卧龙地产（21.76%）高。

在半年报“经营情况讨论与分析”中，苏宁环球表示：“公司用可持续发展的眼光看待市场，已先于行业实现了降杠杆，在半年度业绩同比大幅提升的同时，资产负债率保持在历史极低水平，为公司未来可持续发展打造了防火墙。”

公司大手笔回购 国家队买入

大股东加大力度去杠杆，上市公司则在股价低迷之际，大手笔回购股票并分红。2018年末，公司董事会通过了回购公司股份的议案，并抛出了10派3元（含税）的年度分配方案，合计向股东现金分红约8.6亿。

今年4月9日，公司调整回购方案，将回购股份的用途调整为：后续员工持股计划或者股权激励计划。同时，回购方案大幅提高回购价格，从之前“不超过3.5元/股（含 3.5元/股）”改为“回购价格不超过5元/股（含 5元/股）”，回购金额从之前“不超过人民币8亿元，不低于人民币4亿元”改为“不超过人民币10亿元，不低于人民币5亿元。”

截至半年报披露日，苏宁环球共回购股份2.64亿股，回购金额9.08亿元，已接近回购上限（10亿元）。

稳健的经营业绩也吸引了保险资金、“国家队”等机构资金长期入驻。半年报显示，在苏宁环球前十大股东中，“中国人民财产保险股份有限公司-传统-普通保险产品”持有公司2.03%的股权，仅次于实控人及一致行动人。该产品自2017年三季报出现在前十大股东名单后，便一直稳定持仓。此外，证金公司一季度新进入前十大股东，目前持有0.66%的股权，已经升至公司第八大股东。

（摘自公司2019半年报）

地产存量时代的危与机

土地资源不可再生，不少房企对即将到来的存量时代充满忧虑，这表现在跨界的多产业布局上。但开拓会带来机遇，也会带来风险。去年某上市房企，老板孤注一掷转型，all in投身于汽车及汽车零部件产业，结果赶上全球汽车业不景气，资金链断裂，债券违约。

虽然苏宁环球在2015年就开始了多产业的规划布局，但稳健谨慎的风格依然在。公司边走边看，从不孤注一掷。2016年至2019年6月，公司“长期股权投资”维持在8~9亿，商誉则从1.32亿降到了0.69亿。2019年中报母公司报表显示，对苏宁文化产业有限公司、苏宁环球健康投资发展有限公司投资的账面价值分别约为5亿、8.2亿，对于合并资产规模近200亿的公司来说，这些产业投资依然处于合理谨慎的水平。

（单位：亿元）

前不久，长江实业斥资46亿英镑买进了英国第一大酒吧运营商和酿酒商Greene King（格林王），原因在于这家公司在英国运营超过2700家酒吧、餐厅和酒店， 其中80%的物业具有永远产权或长期租赁产权。

存量时代，运营为王。后地产时代，开发商们开始从运营的角度思考转型，“地产+”可能才是地产商们更快突围的产业点。苏宁环球中报披露，公司上海科学公园地块已经转为在建，该地块是商业文化地块，公司将运用过去几年在文化产业方面的积累，实践地产与文化融合发展的新业态思路，从城市开发的角色转变为产业运营者。